Frankreich sendet Eurokrisen-Signale: Diesmal liegen die Bruchlinien anders
Frankreichs Anleiherenditen steigen auf Krisenniveaus, doch Analysten sehen ein geringeres Ansteckungsrisiko als in den frühen 2010er Jahren.
Die Märkte schlagen Alarm für die zweitgrößte Volkswirtschaft der Euro-Zone. Die Renditen französischer Staatsanleihen und die Differenz zu deutschen Wertpapieren sind auf Niveaus gestiegen, die seit der Euro-Schuldenkrise der frühen 2010er Jahre nicht mehr gesehen wurden. Anleger bewerten die fiskalischen Aussichten Frankreichs neu – und der Euro geriet unter Druck: Seit Jahresbeginn verlor die Gemeinschaftswährung fast 5% gegenüber dem Dollar.
Die Rendite der zehnjährigen französischen Staatsanleihe stieg diese Woche erstmals seit 2002 über 5%, bevor sie deutlich weiter anzog. Die Spanne zwischen den Renditen französischer und deutscher zehnjähriger Anleihen – ein eng beobachteter Indikator für Distress – erreichte am Donnerstag erstmals seit der Euro-Schuldenkrise mehr als 170 Basispunkte. Auch die Kosten für die Absicherung der französischen Regierung gegen einen Zahlungsausfall, gemessen an Credit Default Swaps (CDS), liegen auf dem höchsten Stand seit diesem Zeitraum.
Das große Anliegen der Investoren ist die Fragmentierung: Wenn Länder mit gemeinsamer Währung stark unterschiedliche Finanzierungskosten tragen, verstärkt das den Marktdruck und birgt die Gefahr einer sich selbst verstärkenden Spirale bei den Schuldendiensten der am stärksten betroffenen Länder. Frankreichs hohe Staatsverschuldung und das hohe Defizit, schwaches Wachstum sowie politische Instabilität haben die Befürchtungen geschürt, das Land könne seine öffentlichen Finanzen nicht unter Kontrolle bringen.
Warum 2026 anders ist
Wie die Souveränschuldenkrise der Euro-Zone in den frühen 2010er Jahren zeigte, kann sich Marktdruck in einem Land schnell durch Volkswirtschaften ausbreiten, die eine gemeinsame Währung und eine Zentralbank teilen, aber separate Fiskalsysteme behalten. Die Krise begann damals in Griechenland, bevor sie sich auf Portugal, Irland, Italien und Spanien ausbreitete. Erwartet wurde, dass Regierungen bankrotte Banken retten würden, die große Mengen an Staatsschulden hielten – ein Teufelskreis. Gelockert wurde die Krise erst durch Rettungsprogramme mit weitreichenden Sparmaßnahmen und das Versprechen von EZB-Präsident Mario Draghi aus dem Jahr 2012, „alles Notwendige“ zu tun, um den Euro zu bewahren.
Ökonomen warnen, dass sich ein neuer Teufelskreis aufbaut – nicht nur in Frankreich, sondern auch in großen Volkswirtschaften von den USA bis zum Vereinigten Königreich. Die Sorge der Anleger vor steigenden Staatsschulden treibt Renditen und Zinskosten in die Höhe, was wiederum die Schuldenlast erhöht. Nobelpreisträger Paul Krugman schrieb am 8. Oktober in einem Blogbeitrag, eine Verlangsamung beim Kauf von Staatsanleihen werfe „das Spukbild auf, dass die Regierung gezwungen sein wird, in Zahlungsverzug zu geraten, weil ihr einfach das Bargeld fehlt, um Zinsen und Tilgung ihrer Schulden zu bezahlen“. Die Angst vor einem Ausfall führe dann zu noch mehr Kapitalflucht, was die Ausfallangst und die Zinssätze weiter erhöhe.
Frankreich hat insbesondere eines der höchsten Defizit-zu-BIP-Verhältnisse im 21-Nationen-Euroraum und eine wachsende nationale Schuldenlast. Die Wirtschaft ist zum Erliegen gekommen, die Regierung senkte ihre Wachstumsprognose für 2026 auf lediglich 0.5%. Diese fiskalischen Belastungen kommen hinzu, während politische Volatilität und soziale Unruhen Zweifel an der Fähigkeit der Regierung aufkommen lassen, Maßnahmen zur Stabilisierung der öffentlichen Finanzen umzusetzen.
„Wir befinden uns tief im Krisengebiet Frankreichs“, sagte Carsten Brzeski, globaler Leiter der makroökonomischen Forschung bei ING und Chef-Wirtschaftsexperte der Euro-Zone. „Es besteht kein Risiko eines unmittelbaren Liquiditätsproblems für die französische Regierung, aber das mangelnde Vertrauen der Anleihemärkte und die anhaltende Krise sollten Paris endlich ein hohes Maß an Dringlichkeit vermitteln.“ John Stopford, Leiter Multi-Asset Income bei Ninety One, sagte, Frankreich sei für Festverzinsungs-Investoren zunehmend von einem Kern- oder Semi-Kernland Europas zu einem Randland geworden – was er angesichts der Geschichte Frankreichs in der EU und seiner wirtschaftlichen Macht auf dem Kontinent „bizarre“ nannte. „Wir als Anleger haben uns vorerst dafür entschieden, die meisten Nicht-Kernländer in Europa zu meiden – es ist eine zu flüssige Situation mit zu viel Unsicherheit, um sich wirklich einzubringen“, so Stopford.
Trotzdem waren die von CNBC befragten Analysten allgemein der Ansicht, dass Reformen das Ansteckungsrisiko diesmal begrenzt halten, selbst wenn sich die Märkte ähnlich verhalten wie nach der Finanzkrise. Stopford zufolge müssten die Spannen wahrscheinlich „in den 200ern“ handeln, bevor die Lage allgemein als echte Krise wahrgenommen wird – die französischen Spannen seien inzwischen breiter als am Höhepunkt der Peripheriekrise der frühen 2010er Jahre, aber deutlich schmaler als die damaligen Extremwerte in Spanien, Italien, Griechenland und Irland. Strategen von BlackRock bezeichneten das aktuelle Umfeld als „materiell anders“ als 2011/2012, da die Region besser gerüstet sei, finanzielle Belastungen zu verkraften – „weitere Volatilität und Übertragseffekte bleiben jedoch möglich“. Der Verkauf französischer Anleihen zeige, wie der Wettbewerb um Kapital die Festverzinsungsmärkte im Zuge einer globalen Zinsneuordnung umgestalte; steigende staatliche Kreditaufnahme und KI-bezogene Investitionen trieben die Finanzierungskosten in die Höhe und setzten Kreditnehmer mit verschlechternden Fundamentaldaten stärkerer Prüfung aus.
George Lagarias, Chief Economist bei Forvis Mazars, sieht Frankreich bereits in einer Schuldenkrise und verwies auf ein Schulden-zu-BIP-Verhältnis von 119% Ende des zweiten Quartals 2026 – nahe an Griechenlands Wert von 128% Ende 2009. Ein Übertragseffekt würde eine breitere französisch-deutsche Renditespanne gefolgt von höheren CDS-Preisen bedeuten. „Italien und Spanien würden höhere Finanzierungskosten sehen und ihre fiskalischen Ausgaben kürzen müssen, was möglicherweise politischen Widerstand in ihren eigenen Ländern auslösen würde“, sagte er. Die europäische Peripherie gerate unter enormen Druck, selbst wenn ihre Finanzen in weitaus besserer Verfassung seien als vor einigen Jahren. Das Risiko eines Übertragseffekts ähnlich den frühen 2010er Jahren schätzt er dennoch nur auf 10% bis 20%, da entscheidende strukturelle Unterschiede bestünden. Griechenland habe ein sehr schlechtes Handelsbilanzdefizit gehabt; Frankreich weise ebenfalls ein Defizit auf, die Zahlen seien aber weitaus weniger bedenklich. Zudem werde das nationale Statistikinstitut Insee „nicht wahrscheinlich über das Defizit lügen“. 2009 hatte Griechenland sein prognostiziertes Haushaltsdefizit von 3.7% des BIP im Frühling bis Oktober auf 12.5% revidiert – was das Vertrauen in die Zuverlässigkeit der öffentlichen Finanzen untergrub und die Krise beschleunigte. „Märkte können mit bekannten Risiken umgehen. Sie hassen Überraschungen“, so Lagarias.
Alex Everett, Investment Director für Rates Management bei Aberdeen Investments, stimmte zu, dass die aktuelle Umgebung „primär als französisches Risiko und nicht als systemisches Risiko der Euro-Zone“ behandelt werden sollte. Verglichen mit den frühen 2010er Jahren habe die Eurozone stärkere Banken, eine größere Integration und zahlreiche Instrumente, die darauf ausgelegt seien, das Risiko einer souveränen Fragmentierung zu begrenzen. „Ich gehe davon aus, dass die Ansteckung kurzlebig sein wird“, sagte er. Für deutsche Anleger bleibt der französisch-deutsche Renditespread damit der zentrale Frühindikator: Er zeigt, wie teuer sich der zweitgrößte Euro-Staat finanziert – und wie viel Vertrauen die Märkte in seine Haushaltspolitik noch haben.