Britische Aktien: Die Bewertungslücke zu indexgebundenen Gilts schließt sich
Die FT-Herausgeberin beschreibt, wie sich das Verhältnis zwischen britischen Aktien und indexgebundenen Gilts wieder normalisiert.
In ihrem wöchentlichen Newsletter stellt die Herausgeberin der Financial Times, Roula Khalaf, ihre Lieblingsberichte vor. Die Autorin des aktuellen Beitrags ist Senior Advisor bei Engine AI und Investa sowie ehemalige Chief Global Equity Strategist bei Citigroup. Sie beschreibt, wie sich das Verhältnis zwischen britischen Aktien und indexgebundenen Staatsanleihen über Jahrzehnte verändert hat – und warum sich die Bewertungsschere nun wieder schließt.
Zu Beginn ihrer Karriere hätten die Bewertungen des britischen Aktienmarktes eng mit den Renditen jener Gilts korreliert, deren Erträge an die Inflation gekoppelt sind. Der Bärenmarkt von 2000 bis 2003 durchbrach diese saubere Beziehung, doch sie kehrt zurück. Als junger, grüner Stratege Anfang der 1990er Jahre habe die Autorin ihren Vorgesetzten gefragt, wie man den britischen Aktienmarkt bewertet. Seine rauhe Antwort lautete: „Es ist einfach, Aktien handeln mit derselben Rendite wie Linker.“
Diese Daumenregel funktionierte viele Jahre lang. Steigen die Realzinsen, wie 1994, dann werden Aktien abgewertet – der P/E-Kurs sinkt. Fallen die Realzinsen, wie Ende der 1990er Jahre, werden sie aufgewertet. Hinter dieser Entwicklung steckt eine einfache Logik: Beide Anlageklassen bieten einen Inflationsausgleich, wenn auch von unterschiedlicher Qualität.
Die Details
Index-linked Gilts passen das Nominalwertkapital und die Kupons entsprechend dem Retail Prices Index an. Aktien zahlen Dividenden, die theoretisch im gleichen Maße steigen sollten wie die nominalen Unternehmensumsätze. Während des Bärenmarkts zu Beginn der 2000er Jahre brach diese Beziehung jedoch auseinander. Die Preise für indexgebundene Staatsanleihen stiegen unaufhaltsam, wodurch die Benchmark-Realrendite 2012 unter null fiel und bis 2021 auf fast minus 3 Prozent sank.
In der Zwischenzeit drifteten die Dividendenrenditen der Aktien nach oben, einschließlich Spitzenwerten, als die Kurse während der Finanzkrise 2007–09 und der Panik während der Covid-Pandemie 2020 fielen. Während Aktien in den 1980er und 1990er Jahren noch mit den Renditen der indexgebundenen Anleihen mithielten, zahlten sie zwischen 2001 und 2021 durchschnittlich einen Renditeaufschlag von 3,3 Prozentpunkten.
Der Bärenmarkt an den Aktienmärkten von 2000 bis 2003 hinterließ tiefe Narben, insbesondere bei britischen Rentenfonds. Sinkende Aktienkurse dezimierten das Vermögen, während niedrigere Anleiherenditen die zukünftigen Verbindlichkeiten erhöhten. Defined-Benefit-Rentenfonds gerieten in Defizit, und viele schlossen sich für Neueintritte. Neue Rechnungslegungsregeln ermutigten die Fondstreuhänder, Vermögenswerte enger an die Verbindlichkeiten anzupassen. Viele übernahmen liability-driven investment (LDI)-Strategien.
Die Auswirkungen auf die Asset-Allokation waren deutlich. Britische Rentenfonds hielten 1999 etwa die Hälfte ihrer Vermögenswerte in britischen Aktien. Dieses Gewicht fiel laut Pension Protection Fund bis 2025 bei Defined-Benefit-Schemata unter 1 Prozent. Als sie britische Aktien verkauften, kauften diese Fonds indexgebundene Gilts zur Absicherung ihrer Verbindlichkeiten, wodurch das Gewicht bis 2025 auf 31 Prozent stieg.
Der britische Aktienmarkt – derzeit rund 4,9 Billionen Pfund – ist viel größer als der Markt für Linker, der aktuell etwa 688 Milliarden Pfund umfasst. Die große Bewegung in den Linker-Preisen geschah nicht nur aus innerstaatlichen Gründen: Die von den Zentralbanken durchgeführten Anleihekäufe, bekannt als quantitative Lockerung, trugen dazu bei, dass Realzinsen überall negativ wurden. Diese Verschiebung der relativen Bewertungen förderte die „De-Equitisierung“ des britischen Aktienmarktes. Börsennotierte Unternehmen gaben Schulden aus, um Aktienrückkäufe zu finanzieren; andere stiegen über schuldenfinanzierte Fusionen und Übernahmen aus.
Ab 2022 begann sich dies umzukehren. Die Zentralbanken erhöhten die Zinssätze und begannen, die quantitative Lockerung abzubauen, was die Realzinsen überall nach oben trieb. Im September 2022 schockierte der Mini-Budget-Plan die Märkte und zerstörte gehebelte LDI-Strategien. Die Preise für indexgebundene Anleihen kollabierten, wodurch die Realzinsen zum ersten Mal seit zehn Jahren wieder in den positiven Bereich zurückkehrten. Sie steigen weiterhin angesichts fiskalischer Bedenken und der Angst vor weiteren Zinserhöhungen. Die 15-jährige Realrendite eines Gilts liegt nun bei 2,3 Prozent, nicht weit unter der FTSE-Dividendenrendite von 3,0 Prozent.
Hintergrund: Was bisher geschah
Bereits am 15.05.2026 berichtete aktien.news, dass die britischen Staatsanleiherenditen ein neues 18-Jahres-Hoch erreicht hatten, während das Pfund Sterling unter Druck geriet. Die Rendite 10-jähriger Gilts stieg damals zeitweise auf über 5,17 Prozent – den höchsten Stand seit 2008; die 30-jährigen Gilts erreichten mit 5,84 Prozent ein neues 28-Jahres-Hoch.
Am 30.05.2026 beleuchtete aktien.news das britische Schuldenmanagement: Das Debt Management Office (DMO) habe seit seiner Ausgliederung aus der Bank of England im Jahr 1998 die durchschnittliche Laufzeit britischer Staatsschulden auf ein international beneidetes Niveau verlängert. Dadurch reagiere die britische Regierung deutlich weniger empfindlich auf Zinsschwankungen als viele andere Staaten.
Am 26.06.2026 meldete aktien.news, dass die Renditen britischer Gilts auf den tiefsten Stand seit dem 17. April gefallen waren. Anleger schraubten ihre Erwartungen an weitere Zinserhöhungen der Bank of England spürbar zurück. Schon am 31.01.2026 hatte die FT-Herausgeberin Roula Khalaf in ihrem Newsletter vor Gold-Leerverkäufen gewarnt und sie als riskantes Unterfangen für Anleger bezeichnet.
Was das für Anleger bedeutet
Die beschriebene Entwicklung reduziert die finanzielle Logik hinter der De-Equitisierung. Der gewaltige Spread zwischen Aktien- und Anleihebewertungen hat sich verengt; in Finanzjargon ausgedrückt: Die britische Aktienrisikoprämie normalisiert sich. Das hat auch wichtige Implikationen für diejenigen, die sich dem Ruhestand nähern.
Die Autorin beschreibt ihre eigene Situation: Sie habe ihr ganzes Leben lang in Aktien gespart. Diese könne sie nun zu Allzeithöchstständen verkaufen und endlich vernünftig bepreiste, staatlich garantierte reale Cashflows kaufen, um ihre zukünftigen Ausgabenbedürfnisse abzudecken. Wenn sie warte, könnten diese Cashflows vielleicht noch günstiger werden; wenn sie die Anleihen bis zur Fälligkeit halte, sei ihr das eigentlich egal.
Dieser Ruhestands-Trade sieht in den USA sogar noch attraktiver aus. Anleger können dort derzeit den S&P 500 mit einer Dividendenrendite von 1,1 Prozent verkaufen, um zukünftige reale Cashflows über 10-jährige Treasury Inflation-Protected Securities mit einer realen Rendite von 2,9 Prozent zu kaufen. Für einen Großteil dieses Jahrhunderts war der Verkauf von Aktien zugunsten des Kaufs einer indexgebundenen Rente finanziell unerschwinglich – das hat sich jetzt geändert.
Die Strategie ist ausdrücklich nicht für jedermann geeignet: Die Umstände variieren, und es sollte professioneller persönlicher Rat eingeholt werden. Für deutsche Privatanleger bleibt wichtig, dass sich die beschriebenen Instrumente – indexgebundene Gilts und TIPS – auf den britischen und den US-amerikanischen Markt beziehen.
Ausblick
Klar terminierte Ereignisse nennt der Beitrag nicht. Die Realzinsen steigen laut der Autorin weiterhin, getrieben von fiskalischen Bedenken und der Angst vor weiteren Zinserhöhungen. Sie hält fest, dass ein Abwarten die realen Cashflows möglicherweise noch günstiger machen könnte. Für Anleger, die ihre Anleihen bis zur Fälligkeit halten, spielt die weitere Kursentwicklung dagegen nach ihrer Darstellung keine Rolle.
Kurz erklärt
- Index-linked Gilt: Britische Staatsanleihe, deren Nominalwertkapital und Kupons an die Inflation angepasst werden.
- LDI (liability-driven investment): Anlagestrategie, bei der Pensionsfonds ihre Vermögenswerte eng an ihren Verbindlichkeiten ausrichten.
- Realzins: Die Rendite einer Anlage nach Abzug der Inflation.